한화오션 (042660)

무엇을 파는 회사인가

한화오션은 경남 거제에 조선소를 둔 종합 조선·해양 회사다. 옛 대우조선해양이 2023년 최대주주 변경으로 한화그룹에 편입되면서 지금의 이름이 됐다. 사업은 두 보고부문으로 공시된다. 상선 부문은 LNG운반선·LPG/암모니아 운반선·컨테이너선·초대형 원유운반선(VLCC)을 짓는다. EP 및 특수선 부문은 성격이 다른 두 사업을 한 부문에 묶었다. 하나는 해양 원유·가스 생산설비(FPSO: 부유식 생산·저장·하역설비, 고정식 플랫폼), 해상풍력 설치선(WTIV), 육상 플랜트 같은 에너지플랜트(EP)다. 다른 하나는 잠수함·구축함·호위함·군수지원함 같은 해군 함정(특수선)이다. 이 밖에 설계·품질검사 자회사와 IT·AI 전환(AX) 사업이 '기타'로 잡힌다. 최대주주는 한화에어로스페이스이고, 한화시스템 등 계열사가 함께 지분을 갖는다.

돈이 어떻게 들어오는가

선박과 해양설비는 발주처 사양에 맞춘 개별 주문생산이다. 계약에서 인도까지 수년이 걸리고, 매출은 대부분 공사 진행률에 따라 여러 분기에 나눠 인식된다. 그래서 올해 실적은 2~3년 전에 따낸 계약의 선가와 그 뒤 원가 흐름이 결정한다. 수주 시점과 실적 시점 사이의 이 시차가 조선업 숫자를 읽는 첫 번째 열쇠다.

계약은 대부분 달러로 체결된다. 대금은 건조 단계별로 나눠 받거나 인도 때 몰아 받는다. 공시된 계약 중에는 선수금 10%씩 네 차례, 인도 때 잔금 60%를 받는 조건도 있다. 이런 구조에서는 건조 기간의 운전자금 조달과 선수금환급보증(RG: 조선사가 못 지으면 은행이 선수금을 돌려주겠다는 보증)이 필수가 된다. 환율 변동은 헤지로 관리한다.

해양설비 일부는 진행률이 아니라 인도 한 시점에 수익을 몰아 인식한다(반기보고서 수익 주석). 특수선은 방위사업청이 주 고객이다. 따라서 국방예산과 국가계약 관련 법령의 틀 안에서 매출이 발생한다.

어디에 서 있는가

가스선·상선. 회사는 수익성과 운영 리스크를 이유로 LNG운반선·초대형 가스운반선 같은 고부가 선종에 수주를 집중한다고 밝힌다. 국내 경쟁자는 HD현대중공업·HD현대삼호·삼성중공업이다. 회사가 사업보고서에 싣는 GT(선박 용적) 기준 수주 점유율에는 "매출액·고부가 선종 점유율과 차이가 있다"는 각주가 회사 스스로 달려 있다.

해양플랜트. 소형 생산설비가 1~2억 달러, FPSO·FLNG 같은 대형 설비는 약 50억 달러 규모라고 회사는 적는다. 대형 프로젝트는 단독이 아니라 컨소시엄으로도 수행한다(브라질 Petrobras의 P-79 FPSO는 이탈리아 Saipem과 공동약정).

함정. 3,000톤급 장보고-Ⅲ Batch-Ⅰ 잠수함(도산안창호함·안무함)을 인도했고, Batch-Ⅱ 3척을 연속 건조하고 있다. 잠수함 창정비(MRO)와 울산급 호위함 후속 배치도 수행한다. 회사는 수출 대상을 1,400톤급 중소형에서 3,000톤급 이상 잠수함으로 넓히고 있다고 적는다. 미 해군 함정 MRO 수행 이력도 명시한다.

미국 거점. 필라델피아의 Hanwha Philly Shipyard(지분 40%)를 비롯한 미국 법인·투자는 대부분 관계·공동기업이다. 그래서 연결 영업실적이 아니라 지분법 손익으로 들어온다.

무엇을 조심해서 봐야 하나

한 시점 인식이 섞이면 한 기간이 튄다. 2026년 상반기에는 2021년 계약한 FPSO 1기의 매출 약 1조5,407억원이 한 기간에 인식됐다(공시진행표상 당기=누적). 그 결과 EP 및 특수선 부문 매출이 전년 동기의 두 배를 넘었다. 그런데 부문 영업이익은 적자(-3억원)였고, 최대 고객 비중도 17.8%로 뛰었다. 이 매출은 다음 기간에 반복되지 않는다.

방산 손익은 따로 보이지 않는다. 함정 사업은 해양플랜트·육상플랜트·풍력과 한 부문(EP 및 특수선)으로 공시된다. 잠수함·구축함 수주가 늘어도 방산만의 매출총이익이나 영업이익은 공시 숫자로 분리할 수 없다.

'65.9%'는 LNG선 비중이 아니다. 제품표에서 상선 매출 비중이 LNGC 행 옆에 적혀 있지만, 이 숫자는 LNG선·LPG선·컨테이너선·원유운반선을 합친 상선 부문 전체 비중이다. 선종별 매출은 공시되지 않는다.

GT 점유율은 실질 점유율이 아니다. GT는 배의 부피 단위다. 부피가 큰 컨테이너선·유조선 비중이 높은 조선소가 유리하게 나온다. 회사도 이 지표가 금액·고부가 선종 점유율과 다르다고 각주를 달았다.

수주잔고는 환율로도 움직인다. 달러 계약을 원화로 환산해 표시하기 때문이다. 잔고 변동표에는 계약변경·환율에 따른 '기타증감'이 따로 있고, 2026년 상반기에만 1조6,720억원이었다. 잔고 증가를 곧 신규 수주로 읽으면 안 된다.

영업이익 밖의 미국 투자. 필리조선소·Hanwha Shipping·Hanwha Defense & Energy는 지분법으로 처리된다. 이들의 손실은 영업이익 아래 '지분법손익'으로만 나타난다. 2026년 상반기 지분법손실은 약 895억원이었다.

무엇이 발목을 잡는가

첫째, 수주와 실적 사이의 시차다. 선가는 계약 때 고정되지만 강재·인건비·외주비는 건조 기간 내내 움직인다. 원가가 오르거나 공정이 밀리면 예상 손실을 한꺼번에 반영(공사손실충당)해야 한다. 전신 대우조선해양은 해양플랜트 손실과 그에 얽힌 분식회계 사태를 겪었다. 관련 투자자 소송은 반기보고서 기준 대부분 종결됐다.

둘째, 숙련 인력과 외주 생산 의존이다. 조선은 용접·도장 등 숙련 공정에 기대는 노동집약 산업이다. 회사는 협력사 신한중공업에 2022~2026년 상선 수주물량의 Deck House·Engine Casing 70% 이상을 배정하는 확약을 맺고 있다. 야외 고위험 작업이 많아 중대재해 발생 공시가 반복되는 업종이기도 하다.

셋째, 환율과 달러 계약이다. 수출 계약 대부분이 달러라서 환헤지 손익이 금융수익·비용을 크게 흔든다.

넷째, 과거 계약에서 오는 우발채무다. 러시아 프로젝트 관련 해지 계약을 둘러싼 국제중재가 진행 중이다. 회사는 결과와 손실금액을 합리적으로 추정하기 어렵다고 적고 있다. 또한 해상풍력 사업의 책임준공 보증, 해외 계열사 차입 보증 분담처럼 본업 밖의 보증 약정이 있다.

다섯째, 방산의 구조적 조건이다. 국내 함정은 국방예산과 국가계약법의 틀 안에 있다. 해외 함정 수주는 가격·기술뿐 아니라 동맹 관계, 현지화 요구, 정부 간 외교가 좌우한다.

마지막으로 계열사 간 거래다. 한화에어로스페이스가 최대주주이고, 미국 계열사(Hanwha Shipping·필리조선소)가 LNG선 발주처로 등장한다. 수주잔고 일부가 그룹 내부 거래라는 점을 함께 봐야 한다.

<!-- 기준: 2026 반기보고서(제27기, rcpNo 20260812000829) · 점검: 2026-09-27 -->